外部因素是中美贸易战和美联储加息。

6，到了2018年底2019年初，我们判断这四个因素都在出现重大的方向性变化，而变化是积极的。

这在后续依然会对资本市场发生积极的影响，也是支持我们对未来市场保持相对乐观的操作策略的重要支持。

深层次的内在逻辑：

13年来的第六次信号

7，社会融资增速在今年1月份2月份已经出现了很明显的企稳甚至反弹迹象。

政策在2018年上半年执行得很坚决，但到了2018年的三季度就开始转变了，四季度转变的就更加明显。

8，政策转向毫无疑问已经发生了。政策从去杠杆到稳杠杆近以至于进一步的放松政策，是非常大概率的事件，按过往的模式，很可能会朝这个方向走过头。

9，首先，社会融资增速会企稳反弹。第二，在二季度到三季度间很可能会有进一步降息和降准的空间。

10，在无风险利率下行、宽货币的环境下，通常对应的是风险资产，尤其是股票资产价格的稳定，或者是快速上涨。

这个特点在2005年以来反复出现了五次，第六次就是我们当前的环境。无风险利率的下行在2018年就发生了。

11，2018年股票市场由于其他的因素承受了压力。进入到2019年，其它因素逐渐缓解，无风险利率下行对于股票资产价格提升都会得以显现。

12，周期已经出现明显拐点，对经济的增长和上市公司业绩的压制作用已经显现。

前瞻性地看，信用拐点出现了，经济的底部就比较容易判断了。

13，关于资本市场政策的因素，高层对资本市场定位态度有明显的变化。

这个变化是国内投资者非常关注的，国内投资者对于这种监管政策以及资本市场定位是非常在意。

14，在2018年上半年，很多资本市场的人士担心，政府会不会忘记股票市场，显然不是，现在又重新给予很高定位，这非常重要，我们判断资本市场四要素中，制度因素很重要。

深层次的外在逻辑：

中美达成一致的长期影响

15，随着市场对问题担心的发酵和演绎比较充分，当贸易战的不利信息进一步出来，对市场影响却越来越小，以至于到了去年底的G20峰会，它的影响开始逐渐转化为积极。

16，中美贸易战的积极影响会进一步出来，甚至可能产生的积极影响还没有被市场充分理解，因为中美之间达成协议概率是极高的，无非是说双方签署协议的时间还有不确定性。

17，这种达成一致，不只是在关税问题达成一致，而是要达成关于中国未来经济结构性改革一揽子的协议，中美贸易战之后双方达成一致的长期的影响，我们股票市场投资者当前没有充分理解。

18，这个长期影响是双方会达成六个甚至更多方面的框架性协议，而这个协议要可执行、可监控、可反馈。

19，随着协议的签署，这些问题将会取得明确的方向性保证，会降低股票市场中长期风险溢价，从而提升股票市场中长期估值中枢的作用，这个作用目前没被市场充分消化，特别值得关注。

20，第二，外部因素就是美联储加息的停止，影响也很大，国内投资者在这个问题上讨论的不多，不是不重要，而是国内投资者对它的传导机制的理解不是很充分。

21，美联储释放越来越强烈的停止加息的信号，全球风险资产有明显的反弹，美国联储加息对于A股的影响，表现为三个方面：

一是，美联储加息会影响美股上涨，美股下跌对A股有传染性影响，这是一个传导机制，但这个传导机制越来越弱了。

另一方面，美国联储加息会强化美元的强势走势，造成人民币的贬值压力，国内投资者的风险偏好会受到不利影响，A股也会受到冲击。

第三点，美联储加息会制约国内货币政策放松的空间。当美国联储停止加息的时候，人民银行降准或者降息的空间都打开了。

为什么一部分投资者踏空了？

22， A股投资者对内部因素比较敏感，风吹草动容易作出反应，而国外投资者对外部因素比较敏感，容易做出积极反应。

23，今年以来A股市场的行情启动，表面上似乎是外资驱动的，因为外资流入规模很大，对外部因素的理解比较积极、比较超前。

24，A股今年以来的表现背后有深层的逻辑、深层基本面研究支撑的，而不是简单的超跌反弹。

25，如果是简单超跌反弹，市场持续性是值得怀疑的，这也是为什么一部分投资者踏空了。

市场底已经出现了

二次探底的可能性非常小

26，第二，一部分人认为市场还会二次探底，我们认为市场背后的上涨有深层逻辑支持，二次探底的可能性非常小。

27，市场底已经出现了，因为估值底，政策底已经出现了，随着信用周期底的确定，也就是社会融资增速确定了，经济底也就比较好判定。

现在看，经济应该在三、四季度可能会触底反弹，反过来，市场底也已经出现了。

28，资本市场对基本面已经做了提前的反应，估值底已经出现，这个底不仅是历史的底部，而且是在历史熊市底部的附近。

尽管今年股票市场上涨，但股票市场并没有变的乐观，从历史上来讲仍然处在一个风险溢价水平偏高的区域，市场还是有很明显的安全边际。

29，我们总结了历史上几次熊市的底部特征，判断很可能最后一跌在去年10月19号的上证2449点。

因为出现了历史上每次大底重要的投机特征：上市公司的股票出现了普跌和强势股的补跌。

从统计特征上表现为，在触底前的一个季度出现了市场跌幅惊人的收敛，一是跌幅很大，另外明显收敛，表现为标准差很小，而在触底前一年标准差很大。

为什么战略性规避中小市值股票

30，为什么我们会仍然会战略性地规避创业板代表的中小市值股票，我们认为它仍然估值过高，。

31，中小市值的成长股估值仍然偏高，主要是含了过高的上市公司的壳价值。

我们在每年年底做了一个测算：2018年年底，上市公司壳价值最低；2018年底之后，创业板有反弹，上市公司壳价值再次扩张了，估值还是偏高。

32，尤其考虑到科创板的推出，尽管市场喜欢炒作科创板概念，但是官方在提及科创板的时候，从来是跟注册制连在一起的，而注册制的实际的影响就是压缩上市公司壳价值，使它不再稀缺。

我们特别提醒，不要只关注一方面而不考虑另一方面。

33，中小市值股票这几年来承受的压力，还反映了资本市场更深层次的规律性，中小市值股票终将会被边缘化。

34，中小市值股票在整个市场的交易量占比，在所有国际市场平均只有2.5%，而中国A股有23%甚至25%。很高，显然不可持续。