首先，经济层面。全球经济增长的预期从春节开始，加速下调，欧洲、大洋洲、南亚、再到美国。在此过程中，其对中国出口的冲击是最大变量。虽然宏观层面从量化的角度难以定量分析，但是定性来看，微观层面企业盈利尤其是与经济周期关系较大的板块，企稳难度在加大。企业盈利可能在Q4会因为价格（PPI）基数的原因而反弹，但“量”（实际GDP）的因素未必能够起来，最终使得企业盈利的走势与2012年非常像——Q4反弹后回落或走平而非持续上行。

其次，是货币政策层面。2018年，中国10年期国债收益率趋势回落，而美债10年期收益率快速上行，中美利差一度缩窄到20-30Bp。这一过程中，也桎梏了国内利率水平下行的幅度，同时也让国内货币政策尤其是降息没有了空间。

近期，随着美国名义经济增长预期的快速回落，美债收益率拐头向下，中美利差再次回到70-70Bp的水平，从而也打开了中国货币政策的空间。拉长来看，历史上每一次中国货币政策空间打开，并开始宽松的区间内，成长风格的反弹都更加占优。

广发证券：

A股将迎来慢牛中的震荡期

广发证券最新策略报告认为，当前鸽声嘹亮美债利率倒挂美股下跌，反映海外股市主导逻辑切换至基本面。判断海外市场对A股风险偏好的影响可能转向为负贡献。海外市场更深层次的问题是次贷危机后长期的流动性宽松触发了民粹主义升温，未来海外市场波动率中枢可能趋势性回升。

广发证券认为， A股主逻辑仍是“金融供给侧慢牛”，震荡提供配置机会。基本面是否重要取决于股价对基本面的变化隐含了多少风险补偿。A股VS美股；上证综指2440点的基本面隐含了足够的风险补偿；而美国的基本面对美股越来越重要，因为美股隐含的股权风险溢价偏低。A股在今年一季度形成了自身的“让市场在资源配置中发挥更大作用”下的“金融供给侧慢牛”。VIX跃升、美股下跌而美元上涨的组合通常会引发risk-off，但海外市场即使下跌也并不破坏A股“金融供给侧慢牛”，震荡提供配置机会。

广发证券认为， A股仍由分母端贴现率主导，但分子端企业盈利权重增加。三点因素可能引发A股估值扩张放缓或阶段性小幅收缩：1）监管规范异常市场行为；2）海外市场下跌；3）基本面下行压力较大。前两项因素变化引导A股确立“快涨”转向“慢牛”。临近报告期市场对于企业盈利的关注度上行，A股分子端企业盈利的影响权重也将增加。

广发证券建议， 震荡期配置把握两条主线：政策有支持、业绩有支撑。震荡期配置上寻找估值仍有扩张空间（政策有支持）和具备可持续性（业绩有支撑）的方向：1）政策支持扩张分母端、改善远期分子端预期；2）业绩向好景气上行，消化前期估值为后期估值扩张腾挪空间。

因此，广发证券总体认为，A股将迎来慢牛中的震荡期，“去伪存真”配置政策+业绩主线。海外市场由货币政策宽松转向经济增长担忧，但A股贴现率“让市场在资源配置中发挥更大作用”的“金融供给侧慢牛”是主导逻辑，主要逻辑未破坏，核心矛盾未转移，海外股市下跌将对A股造成一定扰动，震荡提供配置机会。慢牛中的震荡期“去伪存真”，寻找估值有继续扩张空间和业绩有支撑的方向：工程机械、重卡、军工、电子（半导体、消费电子）、计算机（软件）。主题投资关注科创板映射（半导体、机器人）、养老服务。

国盛证券：即使调整

幅度也不会太大

国盛证券最新策略周报认为，这波春季攻势，国内外共振、风险偏好提升最快的时候已经过去。后续市场波动将加大。海外尤其是美股剧烈波动将扰动A股市场，本周五美股再度暴跌，美债收益率倒挂，后续虽然美联储继续释放鸽派信号，但经济下行是影响美股长期走势的主要矛盾，因此最乐观美股也将从修复期进入震荡期，短期波动加大也将冲击市场风险偏好。而解禁高峰期即将到来，近期减持压力也在增大，将对市场流动性形成一定的制约。尽管短期A股压力较大，但国盛证券认为，即使调整，但幅度也不会太大，反而是机会。

方正证券：全球风险资产波动趋向同步

4月中旬是决断时刻

方正证券最新策略认为，全球风险资产波动趋向同步，4月中旬是决断时刻。进入2019年以来，全球经济逐渐同步，均面临下行压力。美国出现10年期和3个月国债收益率倒挂现象，德国、法国PMI大幅低于预期，中国地产和出口拖累经济。货币基本同步进入宽松阶段，美联储明确年内不再加息，9月份正式结束缩表；欧洲央行将从今年9月起开启新一轮定向长期再融资操作；日本央行仍有意维持强有力的货币宽松政策。中国在今年一月货币政策加码，强化逆周期调节。政策基本进入逆周期对冲加大的阶段，如美国、中国的减税、欧洲的容克投资计划，日本的安倍经济政策等。

方正证券认为，2019年以来，各国的风险资产价格变动基本同步，A股由于贸易摩擦的担忧大幅缓解，修复力度较大，仍是估值修复的行情。从后续的演绎来看，短期内市场核心的因素是全球经济下行的担忧，目前处于观察期。关注一季度的社融和经济数据，时间点在4月中旬。配置上短期关注逆周期对冲的相关领域如基建、工程机械、地产等，中长期看好科技创新的相关成长股。

中泰证券：估值回升告一段落

全球从风险再回避险

中泰证券最新研报也认为，估值回升告一段落，全球从风险再回避险。今年全球经济将是一致减速的格局，而年初以来股市都普遍触底反弹，背后不仅仅是中美贸易摩擦缓解带来的情绪修复，更是全球经济下行背景下对流动性再宽松的预期。但近期海外股市又出现大幅回调，说明基本面下行带来的盈利回落或将成为主导。全球风险资产面临回调压力，而无风险资产的价值或逐步凸显。

就国内市场而言，今年将是基本面向下、政策面向上的格局，改革开放的利好政策会增加，尤其值得关注科创板的推出给新经济领域带来的投资机会。短期债市尽管受到“股债跷跷板”的影响较大，但经济基本面向下对国内债市仍有支撑，全球从风险资产向避险资产的转换，也会重新打开国内债券收益率下行的空间。

安信证券：收缩战线

安信证券最新策略的标题是《收缩战线》，短期谨慎态度明显。在报告中，安信证券认为，开年以来海外经济形势不容乐观，而全球股市反弹已经透支联储转鸽预期。展望未来，联储政策很难再宽松超预期，但美国及全球经济低预期风险却在上升。这对美股及全球股市可能带来负面影响，影响A股风险偏好以及外资行为，当然进一步的，也同样会对经济预期产生影响。

安信证券判断，A股在快速的整体性估值修复之后，进入了震荡阶段，这反映了市场的纠结，打破当前僵局很可能需要新的重要催化出现，安信证券认为关键变量是流动性预期及风险偏好。短期需要关注美股下跌风险。安信证券认为短期需要收缩战线，聚焦一季度业绩有望超预期高增长的优质公司，行业上重点关注食品饮料、医药、旅游、零售、通信、传媒、地产等，主题上重点关注氢燃料新能源汽车、上海自贸区、长三角一体化等。

招商证券：倒挂或短期利好A股

招商证券宏观团队发布了题为《美债收益率曲线倒挂后的市场表现及展望》的最新报告认为，美国道指的大幅下跌均发生在实际经济增速快速下降的时候，只有在互联网危机期间，经济增速刚一见顶，即大幅下挫。美国国债收益率的确定性下行大概率还需要等到货币政策确实转向放松。商品价格的表现和新兴经济体的表现更加相关。

招商证券认为，倒挂期间中国股债都是受益的，或主要与资金流入有关。只有当美国经济下滑确实对国内经济造成影响时，外部影响对中国股市才会转向负面。对于本次倒挂而言，短期应该利好A股。中期要看，美国经济下滑对中国的拖累，招商证券认为这一次美国经济下滑会比较温和，因此难以出现像互联网危机和次贷危机的情景。资金流入同样短期会利好债市，但还需考虑，实体融资需求的上升，政策的对冲等因素。中期看，如果经济和通胀上升，十债收益率大体是震荡上

作者：刘宇辉