□兴全基金 黄鼎钧

今年以来，万得全A指数上涨超过25%，俨然是一片“牛市来了”的景象。畜禽养殖行业涨得更好，今年以来行业平均涨幅近70%，成为这波行情的“领头羊”。影响畜禽养殖业基本面的因素有很多，但这一轮上涨的核心逻辑主要是市场预期猪肉价格已经处于周期底部，未来猪肉价格很有可能会上涨。

那本轮猪肉价格上涨的背后逻辑是什么？这就要从“猪周期”说起。猪肉价格受很多因素影响，广义的猪周期包含了短、中、长周期，狭义的猪周期只包含中周期。

短周期来自于季节性的消费变化，一年为一个周期，主要受节假日影响。这个道理很简单，当大家都想吃猪肉的时候，猪的价格就会提高。所以春节期间大家对猪肉的消费需求高，菜场猪肉价格自然就上涨。历史来看，一般消费旺季为12月到次年2月，其次是中秋、国庆节前的8月、9月。从生产端来看，4季度生猪出栏量是全年最高的，1季度由于年前猪肉已经储备充足，出栏量明显下降，是全年最低点。

中周期是整个猪周期中最重要的，主要来自于养猪户对当期生产数量和前期价格的博弈。这里先简单说一下逻辑，下面一个部分会展开来说明。简单来说，当养猪户觉得猪肉价格比较高时，会决定多养些猪，希望未来能够以高价多卖出一些猪；但当每个养猪户都这么想后，猪的供给就会提升，造成供过于求；供过于求导致猪的价格下跌，当猪价格下跌，养猪户又不想生产太多猪，减少猪的供给；猪变少了，导致需求超过供给，猪的价格又提升；然后养猪户又开始增加猪的产量。这样周而复始的循环，就形成了猪的中周期。

长周期来自于以玉米为主的生产成本变化。生产猪会需要人工、场地和最重要的饲料。根据研究显示，生猪养殖成本中（人工成本除外）饲料费用占60%，而饲料中玉米成分约占60%-70%，所以猪的长周期主要来自于玉米价格的变化。比较玉米和猪肉价格，从2009年开始的数据来看，玉米价格与生猪价格具备相关性，两者区间相关系数达0.21。长期来看，随着玉米种植技术的提升、效率的提高，玉米价格有望处于下行趋势，进而降低猪饲料的成本。

这波猪周期主题的涨势又快又急，现在再入场或许已经相对比较滞后了。从过去两轮猪周期的价格来看，最低价位约10元/千克左右，最高价位约20元/千克左右，价差约1倍。截至2019年3月5日，已经有4只畜禽养殖股涨超过1倍了，等于最近的涨幅已经超过猪周期可能带来的猪价涨幅空间。部分相关股票的暴涨除了基本面预期外，更多的是市场情绪的提升。