这一切都让游客难有沉浸式体验。“一家主题乐园最吸引人并产生回头客的是沉浸式体验，迪士尼、环球影城包括拥有《熊出没》IP的方特都在尽量打造这种体验感，如果只是一堆布景，那这个乐园是‘死’的，只有运用科技和演职人员互动才能让乐园‘活’起来。华谊项目如果缺乏沉浸感，游客就会觉得不好玩。本土很多主题乐园欠缺IP，华谊有这么多好的IP不应浪费。”华美顾问机构首席知识官赵焕焱分析。

主题乐园不易做

要做好主题乐园，光有IP并不足够，这里的商业秘密有很多。

首先是实体场景的还原。华谊虽然在园区内建设了不错的布景，但这并不意味着能开发互动活动。“电影中的人物和剧情必须是可以通过场景来实现的，而不是简单的平面对话。假如男女主角有一段在家里的告白，难以在景点中还原。但如果他们是在一个大街约会就可以被还原。”陶卓彬担任过电影《大圣归来》的制作方工作，他向第一财经记者透露，《哈利·波特》系列电影中的韦斯莱家族双胞胎兄弟，制作团队巨资给他们增加了80秒搞笑戏法戏份，环球影城内打造“哈利·波特”项目中类似双胞胎戏法这样的场景很容易被还原到景点中。但这些需要在撰写剧本时就提前植入，否则难以落地。而华谊兄弟是缺乏提前策划落地场景和衍生品的。

有了IP后要依靠高科技来实现游客体验感并增加互动性。迪士尼的幻想工程师会结合故事并用科技还原电影场景，比如《赛车总动员》在美国加州迪士尼有个还原66号公路赛车场景，通过科技手段，无需游客驾驶也能安全飞驰；上海迪士尼的加勒比海盗项目让游客坐上游船后真的有沉入海底之感，骷髅能在几秒内变化成杰克船长；迪士尼的飞跃系列更是以上亿美元打造，这类体验目前欢乐谷和方特也在努力，比如方特的《千里江山图》；巴黎迪士尼则现场以不同机位实景拍摄，加飞车特技来向游客还原大片中追车场景的制作过程。

凡此种种都需高科技支持，而苏州华谊兄弟电影世界相对缺乏此类项目，因而缺乏沉浸式体验感。

作为优质电影大户，华谊兄弟在园内展示了部分电影道具，这本是不错的项目，却依旧缺乏互动，比如一个电影特效化妆展示基本无人问津，工作人员稀少；园内偶有表演也显得散乱。而迪士尼、环球影城、华侨城系列项目则都有专业演艺团队，甚至连微笑都经过培训。

华谊兄弟和迪士尼都拥有诸多明星资源，后者充分利用这类资源，在迪士尼乐园和小镇举办明星活动、电影首映礼等吸引众多游客。而华谊兄弟则仅在园内做过《狄仁杰之四大天王》等少数电影发布活动。

“迪士尼等巨头有过半收益来自衍生品，这得有强大的衍生品开发能力，但华谊兄弟明显缺乏衍生品制造，其需要专业的职业经理人来管理文旅项目，将IP与文旅联动。”上海交通大学媒体与传播学院副教授邵奇告诉第一财经记者。

重创财务表现

华谊兄弟这几年重兵布局的业务数实景娱乐，但缺乏专业经营的主题景点属于投资大、回报慢的业务，这让华谊兄弟的财务告急。

北大文化产业研究院副院长陈少峰向第一财经表示：“电影+实景娱乐的商业模式很好的，但要做实景娱乐就得反向思维，什么样的电影IP适合做实景娱乐。”

华谊采用的是“杠杆”玩法，除苏州项目投资30多亿元，其他大部分项目以很少出资甚至不出资的方式。目前有约20个类似项目推进，只有冯小刚电影公社和苏州项目开业。虽然自身经营有些问题，但委托其他方运营的收益表现尚可，比如冯小刚电影公社运营方式是华谊输出IP，观澜湖运营，该项目2017年的游客数量200多万人次。而苏州华谊兄弟电影世界去年下半年才开业，未有整年数据，淡旺季客流落差很大，跨年时华谊称有3万客流，但记者在平常日看到客流并不大。

截至2017年底，华谊兄弟文旅授权业务的收入达到2.8亿元。王中军曾向前去调研的机构拆解其实景娱乐盈利模式：第一，品牌使用费，平均一个项目1亿元；第二，股权收益；第三，收益分成，8%以内。他还设想：“一个项目年人流量300万，人均消费含门票在内300元，20个项目将有180亿元，抽成8%或以内，就不得了。” 而事实上，实景娱乐板块2017年占华谊兄弟总营收比重仅为6.56%，2018年前三季度营收不增反降：营收15493.42万元，同比下降57.11%。

近期华谊兄弟公告称，品牌授权与实景娱乐板块受项目进度的时间性差异影响收入下降，2018年四季度品牌授权与实景娱乐板块收入较上年同期下降约57%。可见去年7月开园的苏州华谊兄弟电影世界尚未给华谊兄弟实景娱乐业务带来较好的收益。

对于实景娱乐，王中军认为：“2018年业绩虽未达预期,但主要是受到市场环境的影响,在开发中的各实景项目进展缓慢,导致相关授权收入有所延迟。这是时间问题,相应收入后续会陆续体现。且文旅融合项目对拉动地方经济增长的贡献不断突显,融汇特色文化、电影基因的文旅融合项目必定会有更大市场机遇。”

艺恩解决方案中心分析师认为，实景娱乐的成功与否直接取决于电影IP的市场影响力和开发潜力，目前华谊IP互动娱乐的开发形式还有较大待开发空间。

摆脱“冯氏依赖症”

既然文旅项目难做，还需大量投资，缘何华谊兄弟一头扎进去呢？

这要从华谊兄弟的“去电影化”说起。华谊兄弟由王中军、王中磊兄弟在1994年创立，1998年投资导演冯小刚《没完没了》正式进入电影行业，之后更运作上市。

值得注意的是，在华谊兄弟电影业务的发展中，冯小刚一直发挥着重要作用。自从华谊兄弟借冯小刚执导《没完没了》打响头炮，此后一发不可收，2001年，《大腕》上映，总票房约4300万元；2004年，《天下无贼》成为冯小刚首部票房过亿的电影。此后还有《非诚勿扰》、《集结号》、《芳华》等一系列热门影片。

冯小刚成为华谊兄弟的关键，然而“水能载舟、亦能覆舟”——2012年《一九四二》票房未达预期，直接导致华谊兄弟业绩不及预期、股价大跌。

王中军在近日反思中说：“2018年初，《芳华》和《前任3》计入19亿票房，给全年打了个好基础，但后续其他项目表现都不理想，不仅没有扩大战果，反而锐减了已有成绩。”

2018年冯小刚作品《芳华》上映后，冯小刚一直没有新作品，其他导演难当大任，这让华谊兄弟缺席了今年春节档。甚至华谊兄弟的实景项目也对冯小刚有较大依赖性，如冯小刚电影公社。

华谊兄弟也看到 “冯氏依赖症”问题，因此这些年与徐克、管虎所代表的导演加大合作，并培养田羽生、程耳等年轻力量。可惜除了狄仁杰和前任系列，其他作品乏善可陈。

华谊兄弟在电影题材和模式上的创新明显不足，近年来北京文化、博纳影业等影视公司大胆起用新人，题材上也突破创新，《战狼2》、《红海行动》、《流浪地球》、《我不是药神》等高票房作品涌现。

“冯小刚作品大多有文艺色彩，而现在很多爆款电影是工业化或纯商业，太文艺的作品未必能成爆款。加之爱奇艺、猫眼等互联网公司进入电影市场，更让华谊兄弟腹背受敌。为解决单一化和过度依赖问题，华谊兄弟定下‘去电影化’战略，开始多元化布局，而进军文旅就是一大方向。”邵奇向第一财经记者分析。

收之投资，失之主业

自从王中军实施“去电影化”的战略后，华谊兄弟不断向各领域投入巨额资金。

上市以来，华谊兄弟俨然成为资本高手，投资的成功给华谊兄弟贡献了大量收益，一时掩盖了华谊兄弟主业根基不稳、发展缓慢的问题。

这些年，华谊兄弟收购手游公司掌趣科技（300315.SZ）22%的股权、成第二大股东，收购家庭娱乐软件公司银汉科技50.88%的股份成为其控股股东，入股电竞龙头企业英雄互娱，成其第二大股东……这些投资大都获得巨额的回报。以掌趣科技为例，华谊兄弟在2013年~2017年间，共减持掌趣科技23次，套现26.34亿元，相比起最初投资的1.5亿元，投资获益为24.84亿元。自2012年掌趣科技可以减持股份以来，减持掌趣科技的投资收益一直在华谊兄弟的报表业绩中扮演着重要角色。投资收益对税前利润的贡献节节攀升，至2016年高达86.91%。那几年华谊兄弟利润的绝大部分均由投资收益贡献。

“账面浮盈将近20倍，只用了2年多时间，这恐怕很多私募也做不到吧？”王中军在一次采访中得意地说。

华谊兄弟在投资方面的表现让外界一度认为其有“脱实向虚”的趋势。

在互联网娱乐公司领域的投资，王中军希望打通华谊兄弟的电影和游戏，实现影游联动，然而几次并不成功的尝试后，华谊兄弟在影游联动方面几乎再无较大动作，最终变成单纯财务投资。

华谊兄弟的资本能力还体现在融资上，据Wind数据库统计，华谊兄弟自上市以来，累计募资178.62亿元，其中股权融资52.48亿元，债券融资89亿，银行借款37.14亿元。

“‘去电影化’有一定道理，但华谊应该做的是关联型业务，比如学习迪士尼的产业链开发。可在游戏、房地产等领域赚到快钱后，华谊兄弟大量投资各类业务，但又缺乏专业性和联动。失去前几年电影高速发展的机会，影响了主业。”邵奇告诉第一财经记者。

据悉，在苏州华谊兄弟电影世界数公里之外的华谊兄弟艺术家村，其中有房地产开发项目。在业界看来，华谊兄弟依旧想靠地产赚快钱。

同样是投资，光线传媒（300251.SZ）显然更具战略意义，2017年光线传媒收购在线票务平台猫眼，今年猫眼娱乐（01896.HK）上市，并成为国内最大的在线票务平台，这不仅让光线获得巨大收益，还形成从影视到在线票务的双协同。

长江商学院创办副院长薛云奎认为，如果一家公司长期不能专注于主业，而一味追求投机取巧和投资收益，那么风险会不期而至。

债台高筑

今年1月8日，华谊兄弟就连发9条公告称，为实际经营的需要，拟以持有的全资子公司华谊兄弟娱乐投资有限公司、英雄互娱科技股份有限公司、浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司、华谊影城（苏州）有限公司股权等资产提供质押担保,申请银行授信累计共计25亿元。

1月24日，华谊兄弟和阿里影业同日发布公告称，双方达成战略协议，双方将在华谊兄弟主控影视项目、艺人发展、衍生品开发、营销服务等领域建立全方位友好的业务合作关系。此外，阿里影业拟向华谊兄弟提供7亿元借款。

连续借款背后是华谊兄弟债台高筑。据华谊兄弟2018年三季报，截至2018年三季度末，华谊兄弟的资产负债率为45.57%，处于历史较高水平。华谊兄弟存在一定的偿债风险。截至2018年三季度末，上市公司的短期借款、长期借款、一年内到期的非流动负债分别为4.53亿元、21.78亿元和32.84亿元，有息负债合计高达59.15亿元，而其同期期末的货币资金仅30.49亿元，已不足以覆盖有息负债的规模。加上2018年业绩预告中近10亿元的亏损，以及前几年连续多起颇具争议的并购案积累了30多亿元的商誉，让外界对华谊兄弟前景充满担忧。

不仅如此，华谊兄弟已抵押下属公司股权、投资公司股权、自有房产、未来票房和院线应收款，似乎已把能够抵押的东西全都抵押出去了。过去一年，由于A股整体低迷以及影视板块本身的税务风暴，整个板块都出现大幅估值下跌。一批大股东质押比例过高的上市公司纷纷遭遇股东质押被平仓、公司易主的困境，比如华录百纳、华闻传媒等公司股东部分持股遭遇强制平仓，骅威文化以及中南文化大股东无奈只得转让控制权，华谊兄弟虽然在用各种方式取得资金，但随着上市公司流动性风险不断凸显，华谊兄弟股东目前仍然有很大的平仓风险。

对于华谊兄弟未来该如何发展，鲸准研究院分析师表示，华谊兄弟应有的放矢，即聚焦具备相对优势的影视业务，同时拓展对影视业务助攻效果更显著的其他多元业务，顺应产业链的方向进行资源布局与整合，以增强业务间的协同效应，改善主营业务；同时，在影视业务上需改良以往的粗放型投资方式，在谨慎投资的前提下去保证优质储备。面对新老竞争者的夹击，褪去光环的华谊兄弟陷入“道阻且长”的境遇，而想要达到“行则将至”的效果，华谊兄弟势必须采取审慎态度展开艰难的触底重建。

（第一财经记者赵雪婷对本文亦有贡献）